Диверсифицированный холдинг что это такое

ДИВЕРСИФИЦИРОВАННАЯ КОМПАНИЯ

Смотреть что такое «ДИВЕРСИФИЦИРОВАННАЯ КОМПАНИЯ» в других словарях:

КОМПАНИЯ, ИНВЕСТИЦИОННАЯ ДИВЕРСИФИЦИРОВАННАЯ — компания, которая проводит значительные капиталовложения своих активов в портфель обычных акций, выпущенных различными компаниями в различных отраслях … Большой экономический словарь

КОМПАНИЯ ДИВЕРСИФИЦИРОВАННАЯ, ИНВЕСТИЦИОННАЯ — DIVERSIFIED INVESTMENT COMPANYТип взаимного фонда, инвестиционная политика к рого направлена на сохранение портфеля инвестиций в разнообразные компании, охватывающие широкий спектр деятельности … Энциклопедия банковского дела и финансов

диверсифицированная инвестиционная компания — Взаимный или доверительный фонд с долевым участием, вкладывающий средства в широкий спектр ценных бумаг. В соответствии с Законом об инвестиционных компаниях 1940 г. (Investment Company Act of 1940) подобные компании не могут вкладывать более 5%… … Финансово-инвестиционный толковый словарь

Пулльман (компания) — У этого термина существуют и другие значения, см. Пулльман. Интерьер пульмановского вагона Компания Пулльмана (Pullman Palace Car Company), основана Джорджем Пулльманом, производитель пассажирских вагонов с середины 19 в. до середины 20 в.… … Википедия

Пульман (компания) — У этого термина существуют и другие значения, см. Пульман. Интерьер пульмановского вагона Компания Пульмана (Pullman Palace Car Company), основана Джорджем Пулльманом, производитель пассажирских вагонов с середины 19 в. до середины 20 в. Компания … Википедия

Кэптивная страховая компания — страховая компания, созданная одним или нескольким юридическими лицами для страхования (перестрахования) рисков своих учредителей, либо ограниченного, заранее определенного круга лиц. Простейшей формой кэптивной страховой компании является… … Словарь бизнес-терминов

Фирма/компания/производитель — FIRM/COMPANY/SUPPLIER Деловое предприятие, преобразующее ресурсы в более дорогостоящие промежуточные или конечные товары и услуги. Фирма (термин, принятый в экономической теории) это основной субъект экономических отношений, целью деятельности… … Словарь-справочник по экономике

Внутренний рынок — (Home market) Определение внутреннего рынка, внутренний рынок труда Информация об определении внутреннего рынка, внутренний рынок труда Содержание Содержание Определения описываемого предмета Внутренние труда Общие о внутренних рынках труда… … Энциклопедия инвестора

Диверсификация — (Diversification) Диверсификация это инвестиционный подход направленный на снижение финансовых рынков Понятие, основные методы и цели диверсификации производства, бизнеса и финансовых рисков на валютных, фондовых и сырьевых рынках Содержание… … Энциклопедия инвестора

Itochu — 伊藤忠商事株式会社 Тип … Википедия

Источник

Диверсифицированная компания

Опубликовано 05.06.2020 · Обновлено 05.06.2021

Что такое Диверсифицированная компания?

Диверсифицированная компания – это компания, которая имеет несколько не связанных между собой предприятий или продуктов. Несвязанные предприятия – это те, которые:

Одним из преимуществ диверсифицированной компании является то, что она защищает бизнес от резких колебаний в каком-либо одном секторе промышленности. Однако эта модель также с меньшей вероятностью позволит акционерам получить значительную прибыль или убытки, поскольку она не сосредоточена исключительно на одном бизнесе.

Краткая справка

Лучшие управленческие команды могут уравновесить заманчивые желания диверсификации бизнеса с практическими проблемами роста и проблемами, которые он несет с собой.

Как работает диверсифицированная компания

Компании могут стать диверсифицированными, открывая новые предприятия самостоятельно, путем слияния с другой компанией или путем приобретения компании, работающей в другой сфере или секторе услуг. Одна из проблем, с которыми сталкиваются диверсифицированные компании, – это необходимость сохранять сильную стратегическую направленность на получение солидной финансовой прибыли для акционеров вместо снижения стоимости компании за счет непродуманных приобретений или расширений.

Конгломераты

Одной из распространенных форм диверсифицированной компании является конгломерат. Конгломераты – это крупные компании, состоящие из независимых организаций, работающих в различных отраслях. Многие конгломераты являются транснациональными и многоотраслевыми корпорациями.

Все дочерние предприятия конгломерата работают независимо от других бизнес-подразделений, но руководство дочерних предприятий подчиняется высшему руководству материнской компании.

Участие во множестве различных предприятий помогает материнской компании конгломерата снизить риски, связанные с пребыванием на едином рынке. Это также помогает родителям снизить затраты и использовать меньше ресурсов. Но бывают случаи, когда компания становится слишком большой и теряет эффективность. Чтобы справиться с этим, конгломерат может продать свои активы.

Ключевые моменты

Диверсифицированные компании на практике

К числу наиболее известных в истории диверсифицированных компаний относятся General Electric, 3M, Sara Lee и Motorola. Европейские диверсифицированные компании включают Siemens и Bayer, в то время как диверсифицированные азиатские компании включают Hitachi, Toshiba и Sanyo Electric.

Зная, что инвесторы различают капитальные затраты в зависимости от профиля риска и доходности, компании часто используют стратегию диверсификации изнутри. Критики могут указать на компании, которые растут ради роста под видом диверсификации. Крупные компании обычно платят руководству больше, пользуются большим спросом в прессе и могут стать жертвой укоренения и статус-кво. Принимая во внимание, что один наблюдатель может увидеть диверсификацию; другой может увидеть вздутие живота.

Источник

Холдинги

Борис Дука, Александр Печерский

Не вдаваясь в тонкости экономической терминологии, в этой статье мы будем понимать под холдингами все случаи, когда несколько предприятий объединены единым собственником. Создание первых холдингов относится к 1989 году. К середине 90-х годов этот процесс принял уже масштабный характер и шел по двум основным направлениям. Часть холдингов создавалась путем разделения крупных заводов на дивизионы, выделения в «дочки» вспомогательных производств. Другая часть формировалась путем хаотичной покупки будущим собственником всего того, что «движется», проще говоря, генерирует более-менее значимый финансовый поток.

Как же развивались первые холдинги?

Когда завод создает на базе вспомогательных цехов дочерние фирмы, он, в принципе, получает тот же «колхоз», что имел и раньше. Да, повысится мотивация новых руководителей «дочек». Да, может быть, появятся дополнительные заказы на непрофильную продукцию. Но, в конце концов, финансовый результат, как единым был для завода, так им и останется, но уже в рамках холдинга. И самое главное, в таких «псевдохолдингах» нельзя сделать объективный выбор поставщика. Как директор завода закажет ремонт станка независимой чужой фирме, которая пусть даже делает лучше, быстрее и дешевле, когда в соседнем цехе есть своя родная «Дочка-Ремонт»? Он же уменьшает объем заказов для холдинга. С него же потом за это спросят. А рядом с «Дочка-Ремонт» еще есть «Дочка-транспорт», а еще есть «Дочка-инструмент», а летом надо оплатить бесплатные путевки рабочим в «Дочку-турбаза».

В 1996 году крупный машиностроительный завод выделил в дочерние предприятия все основные и вспомогательные производства. Статус юридического лица получили: металлургическое, механообрабатывающее, сварочное производства, цех энергообеспечения и т.д. Однако постепенно руководство холдинга столкнулось с рядом проблем.

Монополизм металлургов и энергетиков привел к серьезному повышению внутренних цен. Когда по распоряжению руководства холдинга цены были приведены в порядок, начались приписки. Поставщики в счетах завышали фактически оказанный объем услуг. Реально проверить это было невозможно, так как отсутствовали многие нормативы и счетчики.

«Дочки» находились на полном самофинансировании. Главным критерием выживаемости для каждой «дочки» являлась ее прибыль. Соответственно, если появлялся внешний заказчик, предлагавший цену за заготовку, большую, чем внутренняя цена в холдинге, он получал заготовку в первую очередь. С точки зрения краткосрочной выгоды, это правильно, но существует еще и стратегия. Под угрозу, например, было поставлено выполнение комплексных заказов, в реализации которых должны были участвовать все дочерние предприятия. В результате, степень управляемости этой структурой стала ниже допустимой. В 1998 году все дочерние предприятия были снова объединены в единый завод, стали одним юридическим лицом.

Холдинги, основной целью которых было «сесть» на денежные потоки различных предприятий.

Какие цели преследовали создатели холдингов, которые на приватизационных аукционах покупали все подряд. Были такие, кто за год покупал в разных уголках России три хлебозавода, металлургический комбинат, завод по производству стирального порошка и швейную фабрику. Самые умные из них были венчурными спекулянтами, т.е. покупали в расчете на то, что потом продадут дороже. Однако, их было меньшинство.

Для многих главным было взять под контроль финансовые потоки, и ничего общего, кроме больших оборотов, эти предприятия не имели.

Вернемся к российским компаниям. Конечно, не все бизнесмены думали только о текущих прибылях. Многие пытались своими конгломератами управлять и даже их развивать. Платили деньги консультантам за постановку регулярного менеджмента, переманивали друг у друга дорогостоящих менеджеров и делили на всех, и без того небольшие инвестиции.

Однако, далеко не у всех получилось создать устойчивый диверсифицированный бизнес. В результате этого, многие холдинги первой волны сейчас уже «канули в лета».

Во второй половине девяностых годов начался процесс упорядочивания российских холдингов. Предприниматели начали искать логику своего бизнеса. Многие холдинги стали изменяться. В результате в течение последних пяти лет фактически происходит второй передел собственности. Это не тот передел, которым любят пугать политики. Это нормальный и естественный процесс, может быть, пока не всегда цивилизованный по своей сути, но уже направленный на то, чтобы казаться цивилизованным извне. И это уже большой шаг вперед.

Интересно проследить, как выстраивались соответствующие объединения. Многие диверсифицированные корпорации были сформированы за счет размещения свободных денежных средств. В этом случае покупались наиболее перспективные бизнесы, или просто те предприятия, которые продавались в настоящий момент. Одной из главных целей являлось достижение устойчивости холдинга за счет создания бизнес-портфеля, сбалансированного с точки зрения жизненных циклов различных отраслей и подверженности влиянию рыночной конъюнктуре.

Большая часть вертикально интегрированных компаний была выстроена нефтяными компаниями, металлургами. Интеграция назад (в первые переделы), как правило, была необходима для защиты от монополизма поставщиков. Интеграция вперед объяснялась желанием увеличить добавленную стоимость, иными словами, получать большую норму прибыли.

Горизонтально интегрированные холдинги образовывались путем покупки конкурентов. В результате, увеличивается доля рынка, эффект масштаба приводит к снижению удельных издержек на разработки, производство и продвижение. Правда, в результате, некоторые компании стали ощущать себя монополистами национального масштаба. Но эта иллюзия быстро прошла, когда в России появились импортные товары.

Диверсифицированные холдинги

Получается, что конкурентоспособность российских компаний не имеет долгосрочной базы. Для обеспечения долгосрочного лидерства по издержкам надо обладать лучшим оборудованием, лучшей организацией производства и высококвалифицированными рабочими. Ничего этого у большинства наших компаний нет.

Существует еще стратегия дифференциации (лидерство по продукту), т.е. лидерства за счет наилучших потребительских свойств продукции. Для этого нужны инвестиции в разработку, в НИОКР, и также в оборудование.

У российских диверсифицированных холдингов катастрофически не хватает средств для одновременного развития сразу нескольких направлений. Мы считаем, что им надо выбирать приоритетные, наиболее перспективные направления и концентрироваться на них.

Вертикально интегрированные холдинги

Многие металлургические компании интегрировались, как вперед («Северсталь» купил УАЗ, Сибирский алюминий владеет «Авиакор»ом и ГАЗом.), так и назад (покупка горно-обогатительных комбинатов).

Однако, мы считаем, что вертикальная интеграция далеко не всегда эффективна в долгосрочной перспективе.

Подобные холдинги должны иметь сложную систему логистики для обеспечения сбалансированности внутренних потоков продукции между переделами. При этом даже небольшое изменение рыночной коньюнктуры для любого из переделов может вызывать сбои по всей цепочке.

Переделы постоянно конкурируют между собой за доступ к ресурсам (инвестиции и кадры). При этом низкая конкурентоспособность одного из переделов, означает низкую конкурентоспособность холдинга в целом.

Вертикальная интеграция наиболее адекватна в тех отраслях, где основой конкуренции является стратегия лидерства по издержкам. Для вертикально интегрированной компании обеспечить лидерство по продукту каждого из переделов очень сложно. Для этого необходимо, чтобы каждый передел был лидером по продукту на своем рынке. Преимущество по издержкам обеспечить проще, т.к. имеет место экономия на масштабе и налогах.

В последнее время мы можем наблюдать, как российские металлургические гиганты «Северсталь» и «Сибирский алюминий» активно интегрируются вверх. Покупка «Северсталью» УАЗа не достаточно понятна, даже с точки зрения вертикальной интеграции. УАЗ по самым оптимистичным оценкам будет потреблять несколько процентов металлургической продукции «Северстали». Со стороны эта покупка «Северстали» больше похожа на диверсификацию.

Иногда, вложение сырьевиками средств не в модернизацию собственных производств, а в покупку новых непрофильных предприятий может объясняться отсутствием видения развития своего бизнеса.

Однако существует и альтернативное объяснение. Как у Северстали, так и у СибАЛа благополучное финансовое состояние, они осуществляют программу модернизации, они научились управлять своими предприятиями и видят, что рядом существуют компании, потенциально перспективные, но неправильно управляющиеся. Осмелимся высказать предположение, что основным мотивом приобретения УАЗа Северсталью и ГАЗа СибАЛом были не вертикальная интеграция, диверсификация или стремление сесть на финансовые потоки, а ощущение того, что они смогут за счет трансферта управленческого ноу-хау существенно повысить эффективность этих бизнесов.

Мы считаем, что вертикальная интеграция целесообразна в следующих случаях: интеграция назад необходима в случае сильной позиции поставщиков, интеграция вперед целесообразна в краткосрочной перспективе, в случае благоприятной рыночной коньюнктуры для верхних переделов.

Например, французский концерн Framatome, крупнейший в мире производитель атомных электростанций, владеет циркониевыми рудниками, металлургическим заводом по производству циркониевых труб и производством ядерного топлива, где используются эти самые циркониевые трубы. Это практически предельная вертикальная интеграция. Однако, объясняется все достаточно просто. На месторождении, которое принадлежит Framatome, добывается 46% циркония в мире. Добыча на этом месторождении в значительной мере определяет стоимость циркония на мировом рынке. Кроме того, если Framatome продаст это месторождение, не гарантировано, что в конечном итоге его не купит владелец другого месторождения (количество месторождений циркония в мире, можно пересчитать по пальцам одной руки) и тогда появится монополист в производстве циркония.

В подобном положении находятся многие российские металлургические компании. Их интеграция с горно-обогатительными предприятиями, жизненно необходима.

Однако, интеграция наших металлургов вверх, или даже диверсификация, на наш взгляд, не так однозначна.

Недавно появилось сообщение, нефтяная компания Philips Petroleum купила крупнейшую американскую нефтехимическую корпорацию. Многие бизнес-аналитики были удивлены. Последние несколько лет в международной нефтяной отрасли отмечалась тенденция вертикальной дезинтеграции, когда нефтяные компании продавали свои верхние переделы. Чем объясняется решение голландцев? Наиболее вероятной гипотезой была признана чрезвычайно благоприятиная рыночная коньюнктура продуктов переработки нефти. Рыночная коньюнктура не является очень устолйчивым фактором. Стратегию на ней строить нельзя. Однако, можно просто посчитать, сколько стоит компания и сколько денег она принесет в ближайшем будущем. Вероятно, в данном случае покупатель и владелец разошлись в оценках, что и послужило предпосылкой сделки.

Какие же холдинговые структуры будут успешны через пять лет? Существует ли российская специфика?

Редакция «Клерка» получила информацию от источников в ФНС о том, что в 2022 году налоговики начнут массово снимать расходы компаний.

Чтобы подготовить вас к непростому 2022 году, «Клерк» оперативно разработал уникальный курс по защите при налоговых проверках. Записаться и получить подарок.

Источник

Как диверсифицировать портфель

Снижаем риски инвестиционной стратегии

Если коротко, идея диверсификации — не класть все яйца в одну корзину. Но не все так просто.

В случае с ценными бумагами нам еще необходимо учитывать их поведение относительно друг друга. А подбирая акции, придется взять в расчет размер компании, учесть, в каком секторе и какой стране она работает.

Благодаря этому инвестор может подстраховаться: включить в портфель разные по поведению инструменты. Чтобы при падении цены одного из них другие в то же время росли и компенсировали убытки.

Расскажу обо всем по порядку: какие есть основные принципы диверсификации портфеля и как она помогает снизить риск от инвестиций. А также отвечу на вопрос, насколько диверсификация актуальна в современных рыночных реалиях.

В чем суть диверсификации

В 1952 году Гарри Марковиц предложил миру современную теорию портфеля. Она показала, что риск портфеля определяется не волатильностью его отдельных активов, а степенью корреляции, то есть одновременностью движения их цены. Таким образом, диверсифицированный портфель может обладать невысокой волатильностью, даже если состоит из высокорисковых инструментов.

Представим портфель из двух рисковых акций, одна из которых приносит прибыль только в солнечные дни, а вторая — в пасмурные. Портфель, содержащий обе бумаги, будет неплохо себя чувствовать в любую погоду. Сочетание двух рисковых активов образует безопасную комбинацию.

Диверсификация не дает полную гарантию от убытков, но это основной механизм, позволяющий снизить риски от инвестиций.

При этом диверсификация портфеля из акций вряд ли улучшит отдачу от инвестиций: скорее всего, на растущем рынке разношерстный портфель проиграет S&P 500, зато во время кризиса упадет не так сильно.

Если рассматривать консервативный портфель из облигаций, то диверсификация почти наверняка улучшит его доходность. Например, если добавить 10% акций к портфелю из облигаций, мы почти наверняка получим лучшую доходность при снижении рисков.

В общем случае цель диверсификации можно обозначить так: создать оптимальную смесь активов, которая позволит достичь финансовой цели и при этом спать спокойно.

Как озеленить дом

Виды диверсификации

На фондовом рынке инвесторы чаще всего сталкиваются с системным и специфическим риском. Системный риск — это рыночные факторы вроде рецессии и повышения ключевых ставок. Специфический риск — проблемы конкретной компании, такие как смена руководства или падение продаж.

Благодаря диверсификации мы ограничиваем убытки от негативных системных факторов — чтобы портфель не сильно проседал в кризис, а еще почти полностью устраняем специфический риск, связанный с конкретным эмитентом.

Посмотрим, какие бывают виды диверсификации.

Акции, облигации, золото, недвижимость и наличные — это разные по своей природе инструменты. У них различный уровень риска, и ведут они себя по-разному — а значит, хорошо подходят для диверсификации.

Выделяют четыре основных класса активов:

Но классификация на этом не заканчивается, так как среди перечисленных выше инструментов выделяют свои классы активов.

Акции разделяются по размеру компании:

Выделяют два подхода к инвестированию: в стоимостные и растущие акции. В первом случае ставка делается на недооцененные рынком бумаги, во втором — на компании со стабильно растущими финансовыми показателями.

К последним, как правило, относятся инновационные и технологические компании. С ними инвесторы связывают высокие ожидания, поэтому такие бумаги стоят дороже среднего значения по рынку.

Стоимостные акции зачастую представляют традиционный бизнес — например, коммунальный или нефтегазовый сектор. Такие компании не показывают выдающихся темпов роста, но зато, как правило, платят дивиденды. Во многом за счет реинвестирования дивидендов на историческом отрезке в несколько десятилетий стоимостные бумаги обгоняют акции роста. Это показано на графике ниже.

Что касается облигаций, то они делятся по дюрации:

Еще разделяют высоконадежные и высокодоходные долговые бумаги. К первым, как правило, относятся государственные, муниципальные и корпоративные облигации с высоким кредитным рейтингом эмитента — выше BBB. Это надежные инструменты, но с невысокой доходностью. Высокодоходные же облигации выпускают эмитенты с низким кредитным рейтингом, а значит, вероятность дефолта по таким бумагам выше, — они более рискованны.

Существует еще класс облигаций, который обеспечивает защиту от инфляции: в США это так называемые TIPS, в России — облигации с переменным купоном.

Если мы инвестируем в акции, то делаем ставку сразу на широкий набор эмитентов. При этом оптимальное количество активов в портфеле — индивидуальный аспект.

Эдвин Дж. Элтон и Мартин Дж. Грубер в своей книге «Современная теория портфеля и инвестиционный анализ» показывают, что увеличение акций в портфеле позволяет значительно снизить специфические риски.

В случае с ленивыми портфелями вопрос диверсификации внутри конкретного инструмента решается за счет использования биржевых фондов — ETF. Они содержат в себе десятки и сотни компаний.

Кроме количества бумаг, стоит также следить за их весом — чтобы ни одна не занимала слишком большую долю в портфеле. Иначе связанные с ней риски будут превалировать. В общем, рекомендуется уделять одному эмитенту не более 5% капитала.

У каждого экономического сектора своя специфика. Есть защитные и циклические секторы, в каких-то преобладают акции роста, а в других — дивидендные. Это дает дополнительную возможность для диверсификации.

Всего в рамках S&P 500 выделяют 11 секторов, и каждый содержит ряд отраслей. Тщательная диверсификация по разным сегментам экономики, которые по-разному коррелируют между собой, позволит снизить общую бету портфеля.

Бета — это параметр, который показывает степень волатильности портфеля относительно S&P 500. Например, бета портфеля 0,5 означает, что при движении S&P 500 на 10% портфель сдвинется на половину от этого значения, то есть на 5%.

Разбивка индекса S&P 500 по секторам в июне 2021 года

Можно вложить в компании США, Китая, Германии или России — все это разные рынки со своей макроэкономической конъюнктурой и политическими рисками.

Диверсификация по странам позволяет снизить специфические риски, присущие конкретной стране, а также зачастую позволяет диверсифицировать капитал по валютам.

Выделяют развитые и развивающихся экономики. Первые извлекают высокую добавленную стоимость, так как производят технологичные товары и продукцию глубокой переработки. Прерогатива развивающихся экономик — экспорт аграрной продукции и сырья для развитых экономик.

В периоды экономического роста спрос на сырье высок, поэтому инвестиции в развивающиеся рынки могут дать неплохую доходность. Еще эта ставка сработает в периоды высокой инфляции. А когда экономика замедляется и игроки ожидают рецессию, капитал утекает с развивающихся рынков.

Инвестируя в экономики разного типа, мы получаем рост активов на протяжении всего бизнес-цикла, в какой бы фазе мы ни находились.

Экономики имеют разный темп роста, торговый баланс и добавочную стоимость продукции. В результате курс валют может меняться: деньги девальвируются по отношению друг к другу, а также испытывают разный уровень инфляции.

Диверсификация по валюте происходит преимущественно за счет странового охвата. Если вы приобрели акции компании, которая оперирует в Европе, получая выручку и распределяя дивиденды в евро, то это евровый актив.

Но если вы удерживаете достаточно большую позицию в виде наличных, имеет смысл диверсифицировать кэш по валютам. Обычно инвестор хранит деньги в валюте своей страны, а также в корзине валют развитых стран — в долларах, евро, йенах, швейцарских франках и так далее.

Плюсы диверсификации

Независимо от инвестиционных целей, диверсификация дает ряд преимуществ.

Устранение специфического риска. Вы страхуете себя от проблем с конкретной страной или эмитентом.

Снижение волатильности. Инвесторы стремятся снизить волатильность портфеля, чтобы не страдать от сильных просадок капитала и спать спокойно.

Поиск оптимального портфеля. Он зависит от ваших целей, горизонта инвестирования и терпимости к риску. Но уже сам факт широкой диверсификации и разных по своей природе инструментов, слабо коррелирующих между собой, значительно снижает риски. А в доходности при этом вы теряете не так сильно. Как итог, диверсификация улучшает соотношение доходности и риска.

Как видно в таблице ниже, если мы выбираем диверсифицированный портфель вместо американских компаний крупной капитализации, то мы теряем в доходности 2,4 процентного пункта, но волатильность при этом снижается на 4 процентных пункта — соотношение доходности и риска у диверсифицированного портфеля лучше.

Показатели разных классов активов и диверсифицированного портфеля в 2004—2018 годах

Быстрое восстановление. Если в портфель из акций добавить облигации, он слабее просядет в кризис и быстрее восстановится до прежних значений.

Повышенная доходность в неблагоприятные для S&P 500 времена. Как мы уже установили, диверсификация дает свои плоды во время падения котировок, но не позволяет взять максимальный рост на бычьем рынке, таком как в 1991—1999 и 2009—2020 годы.

Но были и периоды, когда акции проявляли себя слабо на протяжении всего бизнес-цикла. Например, период с 2000 по 2009 год называют потерянным десятилетием для акций, так как за все это время они принесли почти нулевую доходность.

Слабые стороны диверсификации

Потеря роста. Основная задача диверсификации — снизить риск от инвестиций, при этом не сильно жертвуя доходностью. Если бы задача инвестора стояла в том, чтобы заработать максимальную прибыль любой ценой, невзирая на риск, то ему следовало бы сконцентрировать весь свой капитал в наиболее рисковых активах. Так как чем выше риск, тем выше потенциальная доходность.

В то же время распределение капитала по большому количеству активов — априори более консервативный подход, не сулящий экстраординарных доходностей.

Хуже работает на падающем рынке. Корреляции между инструментами обычно увеличиваются в периоды рыночного стресса. Это связано с тем, что во время обвала инвесторы массово скидывают активы широкого спектра. В том числе распродаются малорисковые инструменты вроде облигаций, чтобы получить наличные, на которые можно подбирать подешевевшие акции. В сущности, самый надежный традиционный актив в такой ситуации — наличные.

Что же касается полноценной страховки от падения, то с этой задачей способен справиться только механизм хеджирования, так как он предлагает инструмент со стабильной и абсолютно обратной корреляцией к базовому активу, то есть −1.

В то же время традиционные инструменты имеют между собой в лучшем случае корреляцию около 0 или незначительно отрицательную.

Корреляции меняются. Корреляции — это динамический показатель, который вычисляется на конкретном историческом отрезке. Математический расчет этого параметра я приводил в статье «Что такое корреляция акций и облигаций».

Проблема состоит в том, что корреляции меняются со временем. И то, что работало в прошлом, не обязательно будет работать в будущем.

Исследование Blackstone показало, что рынки в последние десятилетия стали более волатильными, а корреляции между различными классами активов с каждым десятилетием увеличиваются. То есть диверсифицироваться в современных рыночных реалиях стало сложнее.

Корреляция различных классов активов с индексом S&P 500

Диверсификация и инвестиционный горизонт

При выборе инвестиционной стратегии стоит отталкиваться от финансовых целей, горизонта вложения и терпимости к риску. В зависимости от этого вы подбираете портфель с приемлемым профилем риска.

Ниже представлены различные сочетания пропорций акций, долговых бумаг и краткосрочных облигаций, чтобы проиллюстрировать различные уровни риска и потенциальной доходности.

Но одно из главных правил при выборе стратегии такое: чем меньше срок инвестирования, тем большую долю в портфеле нужно отводить консервативным инструментам.

Современная теория портфеля утверждает, что для каждого заданного уровня риска существует оптимальная комбинация активов, которая дает максимальный доход. Все множество таких оптимальных портфелей называют эффективной границей.

Ниже показаны эффективные границы портфелей с разным уровнем риска и для разных инвестиционных горизонтов.

Разные инвестиционные стратегии

Исторические показатели разных инвестиционных стратегий

Продолжает ли работать диверсификация

Последний бизнес-цикл продлился с 2009 по 2020 год и был довольно жестким для диверсифицированных стратегий. Индекс S&P 500 рос в среднем на 14,9% годовых без учета инфляции, во многом благодаря техногигантам.

В то же время широкий рынок облигаций в условиях сверхмягкой монетарной политики почти не приносил доходности — 3,92% годовых без учета инфляции. А коммодити стали вовсе убыточной позицией в портфеле — −2,77% годовых без учета инфляции.

В таких условиях уход от акций в пользу широкой диверсификации значительно снизил доходность стратегии. А во время мартовского обвала 2020 года диверсификация сработала хуже ожиданий.

Все это привело к тому, что диверсификацию в последнее время стали ставить под сомнение.

Чтобы понять причины случившегося и выяснить, насколько диверсификация актуальна в современных реалиях, проведем исследование на длительном историческом отрезке — с середины 1970-х, когда принципы современной теории портфеля стали активно использоваться на практике.

Это дает нам четыре полных десятилетия и пятое неполное — вторую половину 1970-х.

Мы будем сравнивать между собой два портфеля:

При этом 16 базовых инструментов мы будем подразделять на три категории:

16 базовых классов активов для диверсифицированного портфеля, разбитые по трем категориям

За все время с первого квартала 1975 по конец 2020 года мы видим сопоставимые результаты для обоих портфелей. Диверсифицированный портфель принес 10,9% годовых со среднегодовой волатильностью 10% и коэффициентом Шарпа 0,64. Портфель 60 / 40 принес 10,7% годовых при волатильности 10,4% и коэффициенте Шарпа 0,6.

Коэффициент Шарпа показывает доходность с поправкой на риск. Чем он выше, тем лучшую доходность извлекает инвестор на единицу риска. Пример расчета этого коэффициента я приводил в статье про всепогодный портфель.

Наш диверсифицированный портфель имеет лучший коэффициент Шарпа во многом благодаря активам из третьей категории, поскольку они хорошие диверсификаторы и при этом сами показывают довольно высокий коэффициент Шарпа — 0,58.

Результаты портфелей 60 / 40 и широко диверсифицированного в период с 1975 по 2020 год

Мы можем сделать несколько общих наблюдений из результатов теста:

Подведем промежуточный итог: широкая диверсификация по трем основным категориям активов на 46-летнем историческом отрезке обгоняла традиционную стратегию 60 / 40 в 99% случаях, при этом показав наивысший коэффициент Шарпа.

Смотрим по десятилетиям

Мало у какого инвестора есть 46-летнее окно, чтобы эмпирически проверить эффективность своей стратегии. В большинстве своем инвесторы имеют опыт инвестирования в пределах пяти лет, а это даже не охватывает полноценный бизнес-цикл.

В литературе по поведенческим финансам одной из частых когнитивных ошибок инвестора отмечается эффект недавнего, то есть тенденция делать упор на недавнее прошлое при формировании ожиданий относительно будущего. Таким образом, короткий личный опыт инвестора обычно превалирует над историческими данными.

Чтобы результаты нашего теста выглядели более приземленно, рассмотрим результаты портфелей по десятилетиям. Для каждой декады мы рассчитаем номинальную и реальную доходность портфелей и трех столпов. Реальная доходность означает, что мы вычтем из получившихся результатов размер безрисковой ставки. За последнюю обычно принимается доходность трехмесячных казначейских облигаций.

Реальная доходность позволяет нам более эффективно оценить результаты, ведь разные десятилетия характеризовались совершенно разными условиями процентных ставок. Согласитесь, доходность 7% в рыночной конъюнктуре, где короткие трежерис приносят 6%, не так привлекательна, как 5% доходности при безрисковой ставке 1%.

Портфель 60 / 40 в то же время принес 9,2% годовых, а значит, широкая диверсификация снизила доходность стратегии на 0,28 процентных пункта. А 2020 год оказался самым удручающим для диверсифицированной стратегии. На отскоке после мартовского обвала комбинация 60 / 40 дала 15,4% против 9,5% у портфеля из 16 инструментов.

Диверсификация сработала плохо из-за активов третьего столпа, чья номинальная доходность суммарно составила 4,4% годовых. Таким образом, если 2000-е называют потерянным десятилетием для акций, то 2010-е можно смело назвать потерянным десятилетием для диверсификации.

Причины провала диверсификации в 2010-х

Отмечу, что портфель из 16 инструментов равновзвешен, а значит, ни одна из позиций не оказывает доминирующего влияния на результаты. Чтобы со временем доли активов в портфеле не нарушались, в приведенном тесте брали в учет ежеквартальную ребалансировку.

Как результат, в структуре диверсифицированного портфеля, несмотря на комбинирования различных типов акций, мы по-прежнему получаем суммарно менее 50% в акциях и менее 20% в акциях США. В то же время 60 / 40 имеет 60% в акциях большой капитализации.

Таким образом, разница в результатах между двумя портфелями в первую очередь обусловлена доходностью акций США.

Для более детальной картины проведем декомпозицию доходностей индекса S&P&nbsp500, чтобы понять его ключевые драйверы роста.

Ниже на картинке показаны основные составляющие реализованной доходности S&P&nbsp500, а также прогнозируемой доходности на момент 1975 года — она делалась на основе рыночной оценки и макроэкономической конъюнктуры.

Как видим, реализованная доходность акций складывается из дивидендов — 2,8% годовых, сложного процента — 0,5%, а также за счет роста прибылей компаний — 5,4%. При этом в последнем компоненте лишь 1,8% — за счет фундаментального роста компаний и 3,6% — за счет инфляционного роста.

В итоге мы видим, что прогнозируемая модель и реализованная показали идентичную суммарную доходность на промежутке с 1975 по 2020 год — среднегодовой рост порядка 12%. Но при этом у них было и сильное расхождение — компонент доходности, связанный с изменением оценки индекса, то есть справедливая на тот или иной момент времени цена, которую инвесторы готовы платить за бизнес. Эту составляющую можно назвать спекулятивной.

На очень долгих горизонтах инвестирования изменения в оценке, как правило, не вносят существенного вклада в общую доходность S&P 500. Так, если брать отсчет с 1870 года, постепенный 150-летний рост оценочных мультипликаторов добавлял к доходности акций лишь 0,7% годовых. Однако за рассматриваемый нами 46-летний период это число существенно выше — 3,3% в год. Это почти в пять раз превышает среднее значение за 150 лет.

Так вот, в 1975 году CAPE составлял 8,3. Это намного ниже исторического среднего показателя — 15,2. И в прогнозируемой модели доходностей подразумевалось, что CAPE будет стремиться к своему среднему значению, но пройдет только половину пути. Таким образом, в прогнозе закладывался целевой CAPE 11,8 и прирост доходности за счет переоценки рынка 0,8% годовых.

Реализованная динамика CAPE оказалась иной.

Источник